新湖期货金融事业部 李根 (F0267912)

　　中国证监会于2002年12月开放QFII机构投资国内证券市场，时隔8年，于2011年1月25日发布合格境外投资者(QFII)参与股指期货交易指引，拟有限开放其参与股指期货的交易。QFII机构对股指期货到底需求几何，我们从四个方面分析这个问题。

　　首先是QFII机构对于股指期货等金融衍生品的研究。作为国际大投行，QFII机构拥有丰富的产品和投资组合的设计与应用的经验。开放QFII机构参与股指期货，将给A股市场带来新的思路和资金。

　　其次是QFII机构在我国A股市场目前的表现。截至2010年底，A股市值为22.44万亿元，QFII份额仅占市场容量的0.58%，由于额度的限制，QFII在A股市场的角色仅仅被定位为一个参与者，而非指导者，一定程度上打击了QFII参与市场的积极性。随着QFII机构2010年报的陆续发布，我们统计了获批额度最大的6家QFII近两年在A股市场的持仓，发现为了规避系统性风险，QFII机构采取了明显的低吸高抛的操作：2009年三季度沪深300指数的低点，QFII加仓至40%；在2009年四季度的高点，QFII机构大幅减仓至26%；此后直至2010年二季度的点，QFII机构不断加仓至37%；直到2010年四季度的高点，QFII机构不断减仓至14%。2010年全年沪指下跌14%，涨幅列世界倒数第三。我国证券市场存在部分投机市场的特征，在缺乏股指期货等对冲和风险管理工具的情形下，可以看到QFII机构的仓位控制非常谨慎，不少机构甚至在2010年年报上披露中国A股市场零持仓。从规避系统性风险这一角度来看，QFII机构对于股指期货也是迫切需要的。

　　第三，其他亚洲国家和地区QFII制度的运行历史也有一定借鉴意义。在我国台湾和韩国QFII制度实施的初期，也有一定投资额度的限制，随后逐步开放资本市场，直至完全自由。1998年，我国台湾加权股指期货上市后，QFII汇入金额也随之急剧增加。仅1999年汇入金额甚至比1991至1998年总和还要多，达94亿美元。此后的三年也保持净汇入，合计251亿美元。1996年，韩国股指期货上市后，QFII汇入资金也上升势头明显。1996~2001年间共计汇入344亿美元。我国QFII制度目前也处于运行初期，如果复制韩国或者我国台湾的运行轨迹，在股指期货上市后，QFII汇入金额应会出现质的飞跃。

　　最后我们看离岸股指期货(A50)的运行情况。2006年9月，新加坡交易所推出了新华富时中国A50指数期货，其一手合约价值约5万美元，需数十万张A50合约对冲QII200亿美元的额度。整个2009年度，A50仅成交象征性的1手；2010年前7个月，A50也一直保持零成交的纪录。A50的转机突然发生于在沪深300指数期货正式上市之后的2010年下半年，8、9两个月的月度成交量分别达10860、42115手。这无疑是机构迟迟不能参与沪深300指数期货交易的无奈之举。与A50指数期货相比，沪深300指数期货在流动性方面的优势显而易见，正式运行至今的一年中，主力合约月成交量最低也在两百万张以上，最高在一千四百万张以上，一千万的资金仅需4.2秒就能完全消化，故能帮助机构投资者减轻冲击成本以及流动性风险的担忧。

　　综上所述，QFII机构在产品设计，投资组合应用，风险管理等方面均对股指期货有实质的需求。尽管QFII机构的额度相对于庞大的A股市值来说很小，随着QFII相关的政策逐渐放开，将会给A股市场和股指期货市场带来新的理念和新的结构调整。